“港股投资前瞻：黄金牛市还可升多久？”

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国际黄金价格去年创下每盎司1，920美元的纪录后，在1，500美元到1，800美元之间下跌。 市场对黄金价格走势意见分歧，认为上涨趋势是可持续的，突破000美元指日可待； 有人认为金牛市早就结束了。 黄金市场有泡沫吗？ 现在黄金的价格太高了吗？ 本刊此次特别采访了世界黄金协会远东区理事长郑良豪，从不同的立场明确了黄金价格的去向。

影响黄金价格的因素多为外汇走势、政治形势、投资气氛等。 但是，黄金作为商品，其趋势最终离不开供给和诉求。

由于黄金供给稳定(后述)，其诉求变化对黄金价格的影响尤为重要。 郑良豪表示，影响实际黄金诉求的三个重要因素，分别是投资诉求、央行取现方式和内地费用的增加。

根据世界黄金协会的《黄金诉求趋势报告》，年黄金诉求量达到1997年以来最高的4，067吨，年增长0.4%。 总计突破了000亿美元。

4，067吨黄金总诉求量中，饰品占1，962.9吨，每年下跌2.7%； 不如说金条、金币等的投资诉求从4.7%上升了1，640.7吨。 从上述数字来看，去年黄金诉求上升的首要原因是投资诉求被拉动。

“去年周边有很多因素，西方投资者必须追求财富价值，西方社会显然应该为欧洲都柏林危机避险。 亚洲各国必须面对通货膨胀和美元贬值等问题。

“其中内地对黄金的诉求尤为重要。 因为内地没有太多的投资工具。 这几年内地股市表现不好，很少有人投资股票； 楼市又因为中央政府紧缩投机，老百姓为了保持财富价值，只能买黄金。 ”。 郑良豪说。

从右页表中可以看出，各国去年金条和金币诉求激增，其中亚洲各国增长率比较明显，泰国逐年上升66%。 中国也达到了38%，但中国的诉求量非常高，为258.9吨，仅次于印度的德国和瑞士等发达国家，也有25%至26%的涨幅。

不仅是独立投资者，其实各国央行对黄金的诉求也不弱。 去年，央行黄金购买量从77吨激增至439.7吨，其中韩国、墨西哥、俄罗斯、泰国的增收尤为明显。

中央银行的影响非常小

近年来，黄金增收第一是发展迅速的中国国家，这些国家以前都将储备投入美元资产。 现在，美元贬值为了分散风险，正在增加购买黄金。 但值得注意的是，发达国家已经开始停止沽金行动，这是让央行记录网购的关键。

郑良豪表示，10年前，欧洲各国央行黄金储备非常多，占总储备的80 %~90 %，但由于当时投资银行盛行，金融产品收益率高，央行考虑减息，投资有利息收入的金融工具，

“出于央行减息的动机，引起投资者的不安，黄金价格在1999年跌到了每盎司约250美元的低位。 为了稳定黄金价格，欧洲各央行共同签署了《央行黄金协定》，每年不得超过400吨。 之后，黄金价格停止下跌，开始进入牛市。 可见中央银行对市场的影响很大。 ”郑良豪说。

欧洲暂停沽金

《央行黄金协议》每五年重新讨论一次，第一次协议中沽金上限为每年400吨。 第二个每年上升到500吨；第三个每年又下降到400吨。

在最初的协议中，欧洲各央行抛售黄金的态度很积极，5年间用尽了2，000吨的限额。 但是，从04/05年至08/09年期间，沽金上限上升，但沽金量既不上升也不下跌，只有1，884吨。

第三个协定，也就是2009年至今年2月底，欧洲各央行暂时只卖出194.5吨黄金，数量明显减少。

“欲减息的中央银行在第一和第二协议中减收，到了第三达成了减息目标。 德国这样的黄金储备比例已经超过90%，降至目前的约70%水平。 在整个欧元区，包括欧洲央行在内，目前黄金占整体储备量的62.6%，这个水平已经不需要卖钱了。 ”郑良豪说。

这边，发达国家不卖钱； 在那边，虽然新兴国家不断加息，但郑良豪预计这种趋势将持续下去，材料未来央行仍将创网购纪录，支持黄金上涨。

“欧猪”国家是不会卖钱救市的

由于欧洲都柏林危机尚未处理，一些投资者可能会担心，在“欧洲猪”国家，例如意大利，是否有还债的机会，对黄金价格施加压力。

但是，郑良豪认为这个机会很少，他说:“首先，欧洲是财政独立的，财政部不会在政府要求下卖钱。

“第二，‘欧猪’国家没有多少黄金，像意大利一样只有2，451吨，价值仅为债务的7%到8%。 在债务最严重的希腊，只有111.6吨的黄金，即使卖掉所有的黄金，也无法偿还债务。 除非真的国家破产，否则央行卖钱还债的说法应该不会出现。 ”。

中国第一个超印度成为最大的支出国

除了央行的态度和投资诉求外，郑良豪认为影响黄金价格的另一个因素是内地的费用增长因素。

事实上，去年全球饰品对黄金的诉求略有下降，但占整体黄金诉求的48%。 印度去年也是567.4吨最大的黄金装饰费用国，但诉求逐年下跌13.7%。 反而中国的控诉从451.8吨上升到510.9吨，达到13.1%。

“印度金饰的费用集中在上半年，但进入下半年后，当地经历了高通货膨胀，货币持续贬值，印度金饰的价格急剧上涨。 印度人可能未必能减少黄金装饰品的数量，但每一件的重量都会变轻，饰品的黄金诉求就会下降。

“反而内地的费用依然在增加，从统计数字来看，去年第四季度内地金饰的黄金指控首次超过了印度。 ”郑良豪说。

由于大陆经济增长仍能维持8%以上的水平，郑良豪期望大陆今年取代印度，成为最大的黄金支出国，大陆经济增长对黄金价格的影响也越来越重要。

综合这三个基本要素，有可能隐藏在欧洲都柏林危机中； 世界范围内对金条、金币等的投资诉求依然很高，但新兴国家的黄金增持趋势持续，发达国家停止减收，央行可以创纯金购买量纪录。 大陆地区支出仍保持较高增长，郑良豪认为黄金的基本要素仍将受益。

投资于冷知识的黄金供给难以大幅增加

黄金供应分为采矿和旧金回收两个渠道，以去年为例，黄金开采量为2，809.5吨，全年上升4%。 旧款回收为1，611.9吨，全年下跌2%，两者加起来为去年的总供给量。

事实上，黄金没有设立石油输出国组织( opec )那样的机构。 哪个国家有黄金资源，该国有财力、物力的开采只要得到当地政府的批准就可以生产黄金，但是为什么黄金产量这么低呢？

在内地开采金矿的财力雄厚

“石油只挖了油井，需要多少石油？ 揼； 是的，可以。 不能付钱。 从矿山中提取矿石后凝固，是名副其实的“锤石仔”的工作。

“金矿的矿石通常含有金，每吨含有2到3克金。 即使是含金量多的矿石，每吨也只有20克金，但一盎司纯金需要凝结31克金矿石。 也就是说，如果是普通的金矿，不开采10吨矿石就无法凝结1盎司的金。 ”郑良豪说。

郑良豪表示，南非曾是最大的黄金生产国，最高可生产700吨黄金，但经过40至50年的开采，金矿采购稀少，金矿含量也越来越低，目前年产量下跌约190吨。

相反，内陆发现的金矿日益增加； 除财力雄厚的开采外，去年年产量居世界第一，但年产量约为360吨，可见黄金增加供应量并不容易。

说黄金价格超过2，000美元也不为过

从去年4月开始，黄金大部分时间都在500美元以上，很多人感叹黄金价格高，但郑良豪却另有看法。

“平价绝对不是相对的。 如果以石油价格和黄金价格为对象，那么截至1970年，一盎司黄金平均可以买到15桶石油。 现在黄金的价格可以买到大约16桶石油，但区别其实并不太高。 从这个数据来看，黄金的时价绝不是泡沫。 ”

从下图可以看出，20世纪80年代，一盎司黄金最多可以买到30桶以上的石油。 因此，目前黄金价格与石油价格的比率并不夸张。

目前油价已上涨至每桶约108美元，但市场普遍认为油价仍处于合理水平，低于120美元将不会对经济造成较大影响。

市场上可以接受的油价达到每桶120美元，因此按黄金、油价的平均比率计算，黄金价格为每盎司1，800美元绝对可以接受。

其实，市场上以黄金价格和银价为目标的人也不少。 根据历史记载，1872年以后，黄金价格对银价的比率平均约为43倍，1971年以后，为55.5倍。

目前银价约为每盎司35美元，以43倍计算，黄金价格应该是1，505美元，但以后者的55.5倍计算，黄金价格应该会上涨到1，942美元。

此外，黄金的价格也可以与美国的货币流通量进行比较。 “发行美元必须储备黄金，但在美国，m1 (狭义货币)和m2 )广义货币从20世纪60年代开始明显上升，成为世界性的流通货币，但黄金的价格明显没有赶上。

美国m2推敲金的价格超过8，200美元

“一位学者进行了研究，以1934年美国的m1规模和黄金价格为基准，理论上目前的黄金价格应为每盎司3，900美元； 以m2计算，可以超过200美元。

“当然，这是理论，黄金的价格未必会上升到这个水平。 黄金价格还有政治形势、外汇等其他多种因素，但制作参考数据可以看出，黄金在目前水平上其实并不泡沫。 ”郑良豪说。

总的来说，郑良豪认为黄金价格目前的水平仍然合理，未来是否会在空期间上涨，将根据前述基本因素而有所变化。

但是，在目前的经济环境下，欧洲债务暂时无法处理，全球未来2~3年将处于低息环境，投资者和央行仍将投资黄金保值，加之市场预计大陆经济“硬着陆”机会不高，因此黄金价格和历史高位 如果早点看金市，可能会错过很多投资机会。