“沪港通的倒逼效应”

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――访问上海证券交易所首席经济学家胡汝银教授

沪港两市的交易互联互通将产生这样的效果。 内地股市与国际的接轨，不仅仅是估值与国际市场的接轨，更重要的是内地资本市场的基本游戏规则、制度、理念、交易机制、产品线、监管等各行业逐渐与国际全面接轨。 这样的开放措施，最终将推进内地资本市场的进一步改革进程。

沪港通是内地证券市场对外开放的良好尝试。 但是，我们强调对外开放，着眼点不是让别人占领我们的市场，不是让金融服务“外包”，不是自寻死路，而是甩开膀子内地资本市场等金融服务业的快速发展空 我们要做大做强，就必须捆绑，加快金融自由化、资本市场自由化的步伐，加快资本市场制度改革的步伐，其中包括交易所改革和市场化的快速发展。

内地资本市场快速发展的长时间驱动力不是投资者的自娱自乐，而是通过为社会提供广泛的金融服务，最佳满足市场参与者整体多元化的诉求，包括稳定地为投资者提供低价、合理价格的金融产品。

在沪港通的交流中，将会形成一系列更清晰的认知和更大、更直接的压力，以推进相关方面的改革。 再者，这包括内地市场其他方面、立法方面的改革。 我想这就像海浪一样，海浪一个接一个地涌来，不断地向前移动。

4月10日，内地和香港证券监督管理委员会共同宣布，将在6个月内发布“沪港股市交易互联机制”试点“沪港通”。 这项措施被市场广泛认为是内地资本市场对外开放的又一实质性步伐。

公告称，试点初期，将对人民币跨境投资额进行总量控制，设定每日额度。 其中，沪股通总额3000亿元，日余额130亿元。 港股通总额为2500亿元，每日金额为105亿元。

4月10日上午，李克强总理在博鳌亚洲论坛上宣布，沪港股市将建立互联机制后，当天沪港两市场大幅上涨做出回应。 但是，除了肯定这次试点带来的积极效果外，市场各方面也有不同的解释。

有些观点认为，沪港通在一定程度上替代了qfii和rqfii的通道功能，产生替代效果，但不是增量效果。 有些观点认为，市场间套期保值带来制度竞争，这将使内地加快注册制导向和市场化导向的监管法律制度建设，形成以开放带动改革的局面……

对比市场各方面不同立场的解读，记者日前就相关问题采访了上海证券交易所首席经济学家胡汝银教授。

必须加速内地资本市场的自由化

记者:应该如何解读沪港通上市所具有的重要作用？

胡汝银:沪港通的上市促进了人民币国际化，人民币在资本项目下可以自由兑换。 因为从人民币国际化的角度来说，无论是“香港股市”还是“上海股市”，都是用人民币进行交易和结算的。 同时，该结算不是贸易项目下的普通双边国际货物贸易结算，而是资本项目下的跨境投资结算，直接拓宽了资本项目下人民币自由兑换的范围，开辟了人民币跨境流动和跨境录用范围和/ /

显而易见，它在促进内地股市对外开放、内地股市与国际接轨等方面迈出了新的一步、战术性的一步。

两市交易互联互通形成的互动与连锁效应，产生的结果是内地股市与国际接轨，不仅是估值，更重要的是内地资本市场的基本游戏规则、制度、理

念、交易机制、产品线、监管等各行业逐渐与国际全面接轨。 这样的开放措施，最终将推进内地证券市场的进一步改革进程，修改内地许多明显不适应国际规则的制度、规则、行为模式等。

记者:正如您所指出的，沪港通的上市将进一步推进内地资本市场的改革与开放进程。 我应该怎么进一步了解这个呢？

胡汝银:首先，我们在对外开放的过程中，不像清朝的洋务运动那样只在器物方面、技术方面学习国际经验，而是要从市场整体运营的文化理念和制度安排等方面进行彻底的改变。 这实际上与十八届三中全会明确的改革目标是一致的。

其次，我认为应利用这个契机扩大对外开放，并加快内部开放，加快内部金融自由化，弥补内地证券市场自由化改革、市场创新和快速发展的短板。 李克强总理在博鳌论坛上强调，将扩大服务业对外开放。 但是在扩大服务业对外开放的基础上，要努力大力加强自身的服务业。

欧美资本市场的迅速发展和开放，一般分为三个步骤。 第一步是推进国内市场自由化，大力加强国内资本市场和证券业，夯实国内市场和领域机构快速发展的基础。 第二步是对外开放市场，让货币成为国际货币。第三步是羽翼丰满，让世界领先的国内机构走出去，让国内机构通过世界平台控制、支配和影响世界金融市场。

我们强调对外开放，着眼点不是让别人占领我们的市场，不是让金融服务“外包”，不是自掏腰包，而是甩开膀子，在内地资本市场等金融服务业的快速发展空之间做大 事实上，我们汽车行业、餐馆行业对外开放路径选择中的前车之鉴值得深思。

今天，中国已经是金融大国，中国的金融资产在世界金融资产中占很大比例，但中国没有影响深远的投资银行。 我们的证券交易所规模在世界上位居前列，但我们的交易所没有世界竞争力。 我们不能单纯地加大服务业的对外开放，而是要利用开放的机会大力加强我们自己的服务业。

我们要做大做强，就必须捆绑，加快金融自由化、资本市场自由化的步伐，加快资本市场制度改革的步伐，其中包括交易所改革和市场化的快速发展。

我们强调对外开放，当然要实现与国际接轨，但目前该交易所的治理机制，并不被国际同行所认同。 当然，目前证券监督管理委员会强调要大力推进市场化、法治化改革，这是一个非常好的开始，但需要加快改革的步伐。

资本市场迅速发展的长时间驱动力

在于提供广泛的金融服务

记者:您认为在推进内地证券市场对外开放的过程中，有必要做好基础性工作吗？

胡汝银:我认为上海港通是内地证券市场对外开放的良好尝试，但围绕对外开放的文案还有很多。 例如，从西方成熟证券市场快速发展的经验来看，吸引高质量外国企业到本国交易所发行上市是普遍的做法，各成熟经济板块的主要交易所多为国际公司上市，对国际高质量上市公司资源的争夺已经成为全球金融中心竞争战术的重要一环 世界市值前十名的证券交易所中，只有上海证券交易所和孟买证券交易所没有外国企业上市。

内陆资本市场的持续快速发展和持续繁荣，最重要的是提供更深、更广、更高性价比的金融服务，否则资本市场的持续增长和持续繁荣将无望。 如果没有伦敦和纽约开放度非常高的资本市场，英美在全球金融市场快速发展的难以掌控的开放度极高、强大的资本市场的强力支撑下，美国今天不可能在全球金融体系中悠然自得、随心所欲。

内地资本市场快速发展的长时间驱动力不是投资者的自娱自乐

通过为社会提供广泛的金融服务而不是享受，可以最佳满足全体市场参与者的多样性诉求。 这包括稳定地向投资者提供价格低廉、价格合理的金融产品。

目前，在大陆实体经济行业，海外大上市公司几乎都在国内设立独资或合资公司，对我国经济总量的贡献和外贸占有率都非常显著，中国也因此被誉为世界工厂。 但是，虽然已经是相当规模的大陆证券市场，但还没有反映出实体经济的这一特征，大陆客户无法成为分享这些企业收益增长成果的投资者，也体现了大陆资本市场严重缺乏功能。

投资者必须与“傻瓜”告别

记者:两地交易所的互联互通会给上海证券交易所和市场的各个方面带来那些方面的变革动力？？

胡汝银:首先，上海证券交易所在开设上海股市时，必须考虑如何满足海外投资者的需求，方便投资。 例如上市公司的新闻发布、监管、交易机制、市场产品线等方面，以及海外投资者来投资时一定要进行风险管理，交易所提供什么样的风险管理工具等方面。 在沪港通的交流中，将形成更清晰的一系列认知和更大、更直接的压力来推进相关方面的改革。 再者，这包括内地市场其他方面、立法方面的改革。 我想这就像海浪一样，海浪一个接一个地涌来，不断地向前移动。

香港市场是国际化成熟的市场，香港投资者更加专业，风险管理能力优于内地投资者，同时香港上市公司的新闻披露、法治秩序、市场自由化走在内地市场前列。 两个市场的互联互通将提供各方面的示范效应。 以前，我们关起门来，投资者自己炒股票，但不管人怎么样，现在门一开，就会对原有的制度规则和行为模式造成很大的冲击。

具体来说，上海证券交易所和香港证券交易所在交易机制等方面存在差异，会给双方的交易清算等带来一定的改革压力，这取决于双方的协商合作结果。 两个市场由于交易机制的不同，沪港通被认为会带来套利机会，但股票不能在两个市场中自由转换，也就是说沪市的股票不能转化为港市的股票，所以套利空之间只是

市场的影响也是一样。 如果通过这个平台实现内地市场与香港的接轨，这也将对投资者的资质提出更高的要求，在海外上市公司的新闻披露、海外上市公司的拆解能力等方面也将对内地证券拆资师和投资者提出更高的要求。 然后，一系列的连锁效应将带动内陆市场的进步。 因为你面对的是国际竞争。

记者:沪港通的上市，给两地投资者带来了越来越多的投资选择。 市场认为，a股优质股估值得到修复，两地估值水平逐渐接近，将为a股市场带来增量资金。 你觉得这种看法怎么样？ 对于投资者来说，如何面对新的市场环境？

胡汝银:我认为随着两个市场的互联互通，两个市场的评价水平将逐渐接近。 关于是否能给a股市场带来增量资金，涉及到市场自身在价格和评价上是否有特点、投资者对宏观经济形势和市场走势的期待等金融市场整体资源配置的问题。 但总体来说，向沪港通的两个投资者扩大了投资范围，增加了投资目标，扩大了市场空之间。 从这个角度来说，有助于市场更快的发展，推动市场评价、效率的进一步优化。

面对新的市场环境，我认为投资者一定要好好学习。 否则，聪明的钱会淘汰愚蠢的钱，盲目“傻瓜”的钱无疑会蒙受损失。

资本市场有两种投机。 一种是“博击”式的盲目投机，另一种是利用数量分解、资金、知识、交易妙招等特点进行投机。 这是具备的投机。 现在，市场上很多投资者不知道，盲目“博取”，什么也不学习，就必然会亏钱。

迄今为止，我们市场上普遍存在的浮躁、“傻逼”的局面不能再继续下去了。 内地资本市场早晚必须与国际完全接轨，“博击”投资者的钱最后将被哪个金融大鳄和专业投资者扫地出门。 沪港通正式上市后，将使内地证券市场投资者面临更大范围的竞争。 这种竞争既是专业能力的竞争，也是制度和机制的竞争。

面对这种情况，无论是市场投资者，还是交易所这样的市场组织者，以及所有不同层次的行为主体，都必须优化调整自己的行为。 否则，整个资本市场体系的竞争力将受到损害。 这种竞争是专业能力的竞争，是制度建设和能力建设的竞争，是各方面的竞争。 无论哪个环节落后，我们都在全球竞争中失败，处于不利地位。

(责任: df064 )