“国泰君安：恒指龙年高看25000点 关注中资股”

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经济新常态下的港股新生态

年8月初以后，港股急转直下，趋势完全由欧美和中国的宏观担忧主导。 最大的主导因素是欧洲都柏林危机，但是17个欧元区和27个欧盟地区的领导人所做的事情让原本抱有一线希望的价值投资者逐渐失去了信心。 事实上，第一个问题是欧美，但港股下半年出现了与多年未见的美股走势相反的现象，港股投资的“新生态”值得再次指出。

)中长线欧美问题太多，也有中国的风险，所以容易找借口。

)2)各种衍生工具盛行，基金偏向长短仓操作，电脑程序交易增加，etfs盛行，包括在美国上市但香港人不太了解的香港股市和各行业的相关etfs，进一步增加了不确定性。 结果，现货市场交易量大幅减少，认购权证与牛态证的比例大幅增加，甚至达到交易量的近50%。

)3)a股拉动港股，a股自身结构性问题不少。 另外，内地中小板、创业板估值过高而产生的沽压，有时会使港股大市和个别领域发生沽压。

可以不使用大规模金融危机吗？

但上述短中长线问题至少已经暴露出来，股市已有心理准备，部分反映在年8月以后的暴跌中。 总而言之，年的首要焦点延续了去年8月以后的担忧。 (一)首先，欧洲都柏林危机是如何迅速发展的？ 欧元，甚至欧元区也不会崩溃吗？

)2)美国的增长和年前后的双赤危机爆发了吗？ )3)中国风险？ 4 )美国、以色列对石油大国伊朗迅速发展核武器并使用武力的战争风险和石油价格急剧上升的可能性有多大？ 其他政治和军事风险？ 总之，可以不用大规模的金融危机吗？ 这些焦点变量太多，相互影响，所以很难预测。 但是，我们可以找到大致比例的事情快速发展前景，参照历史和股市对事情快速发展的看法和处理方法的所谓“共识”，引导年港股快速发展。

市场迫使欧洲财政联盟和欧洲央行提供担保

面对欧洲都柏林危机，市场认为眼前所做的只是买时间等待欧元区达成从根本上处理危机的做法。 因此，首先市场希望看到的是欧元区17国进一步结成“财政同盟”，在此基础上德国等国可以同意开始担保欧元区债务。 这包括欧元区债券的发行可能性”等。 但是，可以说难以完成这些任务，所以市场和政府开始准备欧元区、欧元解体。 但是，那个时候会怎么样呢，实际上谁也不知道，也没有准备，至少只能弄清楚有世界性的大规模金融危机。

另一种可能的快速发展是小国希腊等离开欧元区，但这也将对全球资本市场特别是汇市的大幅波动造成欧元大幅沽压、股市大幅沽压等严重后果。 最糟糕的情况是，股市相信他们已经做好了尝试在2008年金融海啸时低位做准备。 一些投资者做了更坏的准备。 但必须强调的是，这种最坏的情况在年中出现只是一种可能性，不是市场上大多数的基本假设。

基本上假定欧元区不会解体

我们的基本前提是欧元区打算在年会上朝着从根本上解决这两个危机的方向努力。 不会发生欧元区解体和欧元消失。 虽然离开希腊是可能的，但是大国意大利等能否避免最终债券发生违约危机最引人注目。 但是，除非一天的危机得到根本处理，否则未股市一直处于阴影之下。 而且，市场对欧元区跨国评级的下调做好了心理准备。 但是，问题是法国等被降级后，从欧洲政府到银行、实体经济、最终到全球资金投资分配等的一系列影响到底如何？ 现在无法预测。 我只能希望没有连续的火船。 最后，假设欧元区上半年衰退，下半年希望复苏。 市场对欧元区年gdp增长率的预测为-0.2%。 所以，如果这一假设得以实现，港股最大沽压有望在下半年减轻。 另外欧洲将继续增加货币供给，使股市和商品变好。

美国的严峻增长

美国每年保持着极其微弱的增长。 就业人数中兼职增加，关注美国的房价是否最终见底等。 第三次量化宽松qe3是否发售还不肯定。 这也是由于欧洲都柏林危机的迅速发展等原因。 但是，即使上市了，也并不像最初的两轮那样没有效果，负面效果确实会越来越多。 此外，市场对民主共和两党一系列极其重要的经济政治决策不断争论，已经损害了美国经济的复苏，也降低了市场对美国的信心。 总之，在选举年美国会出现很多政治、经济、股市的扭曲。 美国的评级有可能进一步下调。 当然，美国不值得现在这么高的评价。

另外，实际上，如果以欧元区整体债务为gdp对象，与美国和日本相比，产生了这样负面效果的欧元区实际上明显优于美国和日本，欧元区债务占gdp的比例约为88%，美国约为100%，日本为230% 而且，在美国议会中，民主共和两党如果今年不能达成赤字削减协议，将从其未年度开始自动减少赤字。 此外，许多税务减免措施也将于年中结束。 因为这个市场在今年年底将更加关注美国的双赤和经济前景，有可能引起沽压。 从这个角度来看，下半年特别年末，港股可能会面临新的沽压。 市场比美国全年gdp预测上涨了2.1%。 最后，他认为，欧美经济的预测仍有不小的下调潜力。

中国将软着陆，但风险不大

中国经济首要关注的是通货膨胀、房地产、欧洲都柏林危机下的出口下降等。 另外，除中小企业、地方债务风险、影子银行外，与地方融资债务和民间高利贷及其关联的资金链断裂的可能性等也成为焦点。 其中能否解决房地产泡沫沬； 风险是最大的风险。 我们相信中国将软着陆，但除了上述风险及其协同效应外，中国gdp增长率是否过低，在当前面临欧洲衰退、美国衰退的可能风险中，港股无疑是潜在的中国硬着陆风险。 而且对港股来说，只要有硬着陆的风险，淡友随时可以找借口沽空。 我们基本上假设中国一季度的gdp增长在今年一季度触底，下半年增长率回升。 全年gdp增长8.5%，全年增长9.2%。 通货膨胀逐渐恢复。 信用从去年的7.47万亿美元增加到8万亿美元以上。 预测将保留金率下调4次； 长期来看准存款率应该会继续下降，但主要因素之一是需要应对外汇占有率的增加。 下半年也有利率下降的可能性。

人们关注中国从投资增长转向成本驱动

另外，中长线股市关注的是中国能否从投资驱动的增长转向费用驱动。 从这个角度来说，股市的信心和估值取决于中国的相关政策改革，如财政改革、减税、领域营业税增值税改革等的进展。 如果改革比预期顺利，股市显然可以受到大幅重估( re-rating )。 最后，希望上述中国通胀下降，货币、财政逐渐放松恢复正常水平，年股市估值逐步向历史平均水平反弹。

伊朗危机和石油价格急剧上涨的可能性

最后，如果伊朗能够制造和冶炼核武器质量的铀，这场潜在的战争危机就是确定的现实危机。 事实上，西方通过对伊朗实施禁运。 市场担心，油价最差时，将逼近重150，甚至200美元/桶。 经济和股市一定会受到挤压。 对已经风雨飘摇的欧元区的经济压力更大。 对从伊朗进口相当多原油的中国也有影响。 股市、汇市、油价会受到多大影响？ 现在只能静观了。 但是，必须对石油和相关商品、相关领域和个股进行影响程度的分解。

美元升值欧元贬值人民币升值3%[/s2/]

在这样的大宏观背景下，美元、美汇将继续上涨，特别是相对于欧元。 欧元有可能下跌到1.20，最坏的情况是，如果欧元淡友群起追击，比如市场赌希腊等某个国家有可能离开欧元区，向1.0方向下跌，当然这不是现在的基本假设。 年下半年欧元基本为1.30，应该是欧洲央行去年加息的。 另外从欧元本身来看，欧元也需要持续贬值。 买入美元，卖出欧元已经是很多人的操作。

相对于美元，我们认为人民币年应继续升值，但升值幅度从过去的5%-6%降至3%左右。 此外，任何财政状况稳健、竞争力强或自然资源丰富的国家货币都将相对走强。

最后，(1)需要指出的是，欧元即使看到下跌，在下跌过程中也会捕捉到很多反弹机会。 此外，每当市场对全球经济复苏看到高线，或对欧洲都柏林危机短线或长线的担忧略有减轻，欧元随时都有明显的反弹机会，目前观察到欧元沽空仓位非常沉重 )2)另外，欧元的上涨下跌最近与股市和石油价格等商品的上涨下跌的关联度减轻了。 也就是说，欧元不再是股市以前不好的走向指标了。